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　　原標(biāo)題：教育白馬波瀾再起 遭立案調(diào)查只是是困境的終點嗎？ 

　　昨日，職業(yè)教育龍頭中公教育又遇波瀾。公司發(fā)布公告稱，于12月15日收到了中國證監(jiān)會《立案告知書》，因涉嫌未按規(guī)定披露關(guān)聯(lián)交易信息披露違法違規(guī)，中國證監(jiān)會決定對公司立案調(diào)查。

　　與此同時，公司又發(fā)布公告稱，近日獲悉王振東先生將其持有的公司部分股份辦理了股票質(zhì)押業(yè)務(wù)，本次質(zhì)押數(shù)量1.255億股，占公司總股本比例2.03%；累計已經(jīng)質(zhì)押4.09億股，占其所持股份比例的47.41%，占公司總股本比例6.63%。

　　兩大利空消息下，今日開盤，中公教育旋即大跌7%，短幅拉升后又迅速跌停，截至收盤報8.77元/股，總市值為540.88億元。

　　自2018年借殼上市后，中公教育曾創(chuàng)造了兩年股價飆漲570%的輝煌戰(zhàn)績。但隨后，股價便一路下跌，2020年11月最高位至今，已累跌近80%，市值蒸發(fā)逾2000億元。

　　中公的境遇不可謂不慘烈，短短一年內(nèi)，此前千億市值的職業(yè)教育大白馬何以淪落至此？

　　01業(yè)績大滑坡

　　事實上，這并非中公教育第一次釋出負(fù)面監(jiān)管消息。過去三個月，中公教育已經(jīng)連續(xù)收到了兩封來自深交所的問詢函和一封來自中國證監(jiān)會安徽監(jiān)管局的警示函。

　　其中，來自深交所的問詢函與其半年報與三季報業(yè)績披露有關(guān)。

　　今年前三季度，中公教育實現(xiàn)營收63.01億元，同比下滑15.29%；實現(xiàn)歸母凈利潤-8.91億元，同比大跌-167.45%。其中，第三季度公司實現(xiàn)營收14.45億元，歸母凈利潤為-7.94億元。

　　相比之下，去年第三季度營收為46.31億元，歸母凈利潤高達(dá)15.54億元。這也創(chuàng)下了公司最大單季度虧損記錄，而中公上次最大單季度虧損，還是去年受疫情影響的第二季度，虧損3.49億元。

　　具體來看，今年第二季度公司的營業(yè)總成本開始出現(xiàn)高于營收總收入的情況，第三季度入不敷出幅度繼續(xù)擴(kuò)大，導(dǎo)致公司虧損嚴(yán)重。

　　與此同時，四費(fèi)方面，第三季度公司也較往年有較大提升。銷售費(fèi)用率、管理費(fèi)用率、研發(fā)費(fèi)用率、財務(wù)費(fèi)用率分別達(dá)到34.59%、29.62%、20.26%、8.70%。其中，銷售費(fèi)用率、管理費(fèi)用率2018年第四季度后新高，研發(fā)費(fèi)用率與財務(wù)費(fèi)用率為上市后新高。

　　對于今年第三季度業(yè)績下滑，中公教育表示，一方面，多省聯(lián)考提前，導(dǎo)致高峰收費(fèi)期減少，以及教師板塊、綜合板塊、醫(yī)療板塊招考變動和考試推遲，導(dǎo)致階段性虧損；另一方面，公司繼續(xù)優(yōu)化產(chǎn)品、市場、研發(fā)及人員策略，不斷加強(qiáng)線上線下聯(lián)合力度，強(qiáng)化重點項目的布局與發(fā)力。加之去年省聯(lián)考時間推遲，導(dǎo)致公司2020年第三季度收入基數(shù)較高。

　　但中公在發(fā)布三季度業(yè)績報告后，卻收到了深交所關(guān)注函。函中指出，中公教育從2018年至2020年前三季度財務(wù)費(fèi)用中的手續(xù)費(fèi)分別為0.36億元、0.99億元和2.92億元。據(jù)中公教育，手續(xù)費(fèi)包括交易手續(xù)費(fèi)及學(xué)院通過貸款支付學(xué)費(fèi)時公司承擔(dān)的利息成本。

　　深交所要求中公教育詳細(xì)說明學(xué)員貸款支付學(xué)費(fèi)的具體模式、資金支付過程、貸款的利率情況、該模式影響公司財務(wù)費(fèi)用的具體過程；以及2018年以來，通過貸款方式參與公司培訓(xùn)的人數(shù)、預(yù)收培訓(xùn)費(fèi)的金額、實際轉(zhuǎn)為收入的金額與所占總收入比例等。

　　而深交所對于中公教育的質(zhì)疑，并非空穴來風(fēng)。

　　2018年，中公教育通過一份高達(dá)185億元的重組方案，成功借殼亞夏汽車上市。在這個被稱為“教育重組金額最高”的交易方案中，中公教育簽下了未來三年歸母凈利潤分別不低于9.3億、13億以及16.5億的對賭協(xié)議。

　　上市后的三年內(nèi)，中公教育的營收從62.37億元增長至112.02億元，年均復(fù)合增長率達(dá)到34%。除2020年受疫情影響，公務(wù)員考試延遲，導(dǎo)致上半年營收下滑，中公教育的營收實現(xiàn)逐年增長的態(tài)勢。歸母凈利潤則分別為11.53、18.05和23.94億元，超額完成對賭 。

　　但自2020年第四季度后，公司的營收便開始呈現(xiàn)下滑狀態(tài)。也正是從去年11月開始，中公教育的股價開始走下坡路。

　　聯(lián)系到截至前三季度公司含大股東王振東在內(nèi)，前三名及第七、八名大股東都進(jìn)行了股份質(zhì)押，且質(zhì)押比例均在20%以上，比例高者甚至達(dá)到73.42%，中公教育在完成對賭協(xié)議后的業(yè)績突然大滑坡，不禁讓市場浮想聯(lián)翩。

　　02行業(yè)增長與內(nèi)卷

　　成立于1999年的中公教育是職業(yè)教育這條賽道的資深玩家，其主營業(yè)務(wù)為公考、事業(yè)單位與教師、考研及其他職業(yè)培訓(xùn)三大類。

　　從營收構(gòu)成來看，公務(wù)員序列約占其營收的半壁江山。近年來，經(jīng)濟(jì)下行疊加疫情，就業(yè)形式嚴(yán)峻，考公人數(shù)也急劇攀升。

　　2016年后，公務(wù)員報錄比開始逐年上升。2022年國家公務(wù)員考試報名人數(shù)突破202萬，183人通過資格審查，創(chuàng)下歷史新高，較去年同期增長52萬人，崗位競爭比高達(dá)60:1。激烈的競爭催生出越來越多報名培訓(xùn)考公的需求。

　　國信證券預(yù)計，2025年國內(nèi)的公務(wù)員考試培訓(xùn)市場規(guī)?？蛇_(dá)到280億元，2021年至2025年年均復(fù)合增長率約為18.9%。

　　上半年，事業(yè)單位與教師考試培訓(xùn)序列約占中公教育總營收的23.89%。雖然這一序列考試難度較考公更低，培訓(xùn)需求也隨之降低，但這一序列市場規(guī)模同樣可觀，國信證券預(yù)計到2025年事業(yè)單位考試與教師考試培訓(xùn)市場規(guī)模分別為60億元、324億元。

　　在過去，公務(wù)員序列、事業(yè)單位與教師序列兩項業(yè)務(wù)是中公的金字招牌，市場占有率也多年穩(wěn)居第一。近一年，中公也開始發(fā)力考研與其他職業(yè)培訓(xùn)業(yè)務(wù)。其中，考研培訓(xùn)被中公稱為“上萬億的龐大市場”，而職業(yè)教育也因國家政策的大力支持，成為炙手可熱的新增長點。

　　10月，中央辦公廳與國務(wù)院辦公廳發(fā)布《關(guān)于推動現(xiàn)代職業(yè)教育高質(zhì)量發(fā)展的意見》。意見指出，到2025年，職業(yè)本科教育招生規(guī)模不低于高等職業(yè)教育招生規(guī)模的10%；到2035年，職業(yè)教育整體水平進(jìn)入世界前列，技能型社會基本建成。

　　大方向上，中公教育所處的賽道前景光明。但有肉吃的地方，又怎會缺少玩家。

　　過去一年，受“雙減”政策打擊，教育股血流成河。轉(zhuǎn)型，成為擺在教育股面前生死攸關(guān)的問題。因業(yè)務(wù)有一定相通性，從K12教育轉(zhuǎn)向職業(yè)教育，成為諸多教育企業(yè)轉(zhuǎn)型的 方式。

　　早在今年3月，新東方便首次投資了公考輔道賽道。7月，好未來建立了職業(yè)培訓(xùn)品牌輕舟，高途則上線了聚焦職業(yè)教育的高途APP。

　　03護(hù)城河還在嗎？

　　這些傳統(tǒng)K12玩家的紛紛入局，為職業(yè)教育這大條賽道增添了不少變數(shù)。中公教育又能否保持住自身的優(yōu)勢嗎？

　　在過去，中公在公務(wù)員、事業(yè)單位、教師考試培訓(xùn)中占據(jù)領(lǐng)先地位，主要有賴于以下幾個因素。

　　一是密布全國的線下網(wǎng)點渠道。中公教育在北京、山東、陜西等地建立了培訓(xùn)基地，基地中含有教學(xué)樓、辦公樓，甚至宿舍，提供一條龍的培訓(xùn)服務(wù)。并且在下沉市場有深入布局，目前在全國有超過1800個直營網(wǎng)點。

　　二是中公教育率先開創(chuàng)了協(xié)議班模式。在這種不通過即退款的模式下，中公教育迅速擴(kuò)大了消費(fèi)人群。

　　三是師資力量與課程研發(fā)。中公教育因布局考公等業(yè)務(wù)較早，在課程研發(fā)與教學(xué)經(jīng)驗上較有優(yōu)勢。公司的研發(fā)費(fèi)用率自2019年后就一直處于行業(yè)內(nèi)較高水平。今年前三季度，公司的研發(fā)費(fèi)用為8.36億元，研發(fā)費(fèi)用率為13.26%。其中第三季度，公司的研發(fā)費(fèi)用率高達(dá)20.26%。

　　上述三個因素，構(gòu)成了中公在業(yè)內(nèi)的護(hù)城河。但同時，也為中公的償債能力埋下隱患。

　　全國開設(shè)網(wǎng)點的重資產(chǎn)模式下，2017年后，中公教育的資產(chǎn)負(fù)債率一路走高。2020年中報時，高達(dá)86.84%。今年資產(chǎn)負(fù)債率有所降低，但也維持在70%以上的高位。

　　流動資產(chǎn)占重資產(chǎn)的比例，在去年三季度后，也逐漸下滑。截至三季度，這一數(shù)據(jù)已經(jīng)跌至28.45%。

　　今年前三季度，協(xié)議班收入占總收入比重分別為78%、79%、69%，過于依賴協(xié)議班的模式，使得公司在營收的穩(wěn)定性上也有所減弱。

　　而競爭加劇，為了應(yīng)對教育行業(yè)高薪挖人的現(xiàn)象，公司今年也大幅提高了人力成本。公司前三季度的管理費(fèi)用率為16.44%，創(chuàng)下上市后新高。

　　半個月前，中公收到證監(jiān)局警示函，原因是未披露與關(guān)聯(lián)方北京創(chuàng)晟建筑裝飾工程有限公司、上海貝丁網(wǎng)絡(luò)科技有限公司、吉安市井開區(qū)理享學(xué)金融信息服務(wù)有限公司、陜西冠誠實業(yè)有限公司等之間相關(guān)交易金額。

　　此前，深交所也致函要求中公教育說明2021年半年報中其他應(yīng)收款第一大欠款方遼寧瀚輝實業(yè)有限公司與公司是否為關(guān)聯(lián)方。

　　經(jīng)營上的紕漏，債務(wù)上的壓力，中公教育過去幾年的輝煌，只是海上的冰川一角，海面下的波濤洶涌卻無人在意。